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在这一讲中，我也展示了我的傲慢，因为我对自己所说的话非常
有信心。这一讲无非就是宣称：（1）学院派心理学是非常重要的；（2）尽管如
此，这门学科中那些拥有博士学位的学者的心理学理论和他们对心理学的表述往
往是有毛病的；（3）和绝大多数教科书相比，我对心理学的表述方式在实用性
方面往往拥有巨大的优势。自然，我相信这些极度自负的宣言是正确的。毕竟我
收集这一讲中所包含的材料是为了帮助我在实践思维方面取得成功，而不是为了
通过公布一些貌似聪明的理论来获取好处。
如果我的看法是正确的，哪怕只有部分是正确的，未来这个世界
理解心理学的方法，将会跟这一讲所用的办法差不多。如果是这样，我自信地预
言，这种实践的改变将会普遍地提高人们的竞争力。
现金流量贴现法
目录
？1 现金流量贴现法量
？2 现金流量贴现法的基本公式本
？3 现金流量贴现法的优缺点的
？4 现金流量贴现法的应用的＇1＇
？5 现金流量贴现法范例现
？6 参考文献
现金流量贴现法贴
现金流量贴现法就是把企业未来特定期间内的预期现金流量还原为当前现
值。由于企业价值的真髓还是它未来盈利的能力，只有当企业具备这种能力，它
的价值才会被市场认同，因此理论界通常把现金流量贴现法作为企业价值评估的
首选方法，在评估实践中也得到了大量的应用，并且已经日趋完善和成熟。
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现金流量贴现法的基本公式本
p=
式中：P一企业的评估值；
n一资产（企业）的寿命；
CFt一资产 （企业）在t时刻产生的现金流；
r一反映预期现金流的折现率
从上述计算公式我们可以看出该方法有两个基本的输入变量：现金流和折现
率。因此在使用该方法前首先要对现金流做出合理的预测。在评估中要全面考虑
影响企业未来获利能力的各种因素，客观、公正地对企业未来现金流做出合理预
测。其次是选择合适的折现率。折现率的选择主要是根据评估人员对企业未来风
险的判断。由于企业经营的不确定性是客观存在的，因此对企业未来收益风险的
判断至关重要，当企业未来收益的风险较高时，折现率也应较高，当未来收益的
风险较低时，折现率也应较低。
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现金流量贴现法的优缺点
现金流量贴现法作为评估企业内在价值的科学方法更适合并购评估的特点，
很好的体现了企业价值的本质；与前两种企业价值评估方法相比，现金流量贴现
法最符合价值理论，能通过各种假设，反映企业管理层的管理水平和经验。但尽
管如此，现金流量贴现法仍存在一些不足：首先从折现率的角度看，这种方法不
能反映企业灵活性所带来的收益，这个缺陷也决定了它不能适用于企业的战略领
域；其次这种方法没有考虑企业项目之间的相互依赖性，也没有考虑到企业投资
项目之间的时间依赖性；第三，使用这种方法，结果的正确性完全取决于所使用
的假设条件的正确性，在应用是切不可脱离实际。而且如果遇到企业未来现金流
量很不稳定、亏损企业等情况，现金流量贴现法就无能为力了。
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现金流量贴现法的应用法＇1＇
现金流量贴现法在网络企业价值评估中的应用不管一个公司生产什么样的
产品；提供什么样的服务；对投资者来说；最终只生产一种产品———现金。投资者
之所以持有该公司的证券；是希望这些证券未来为他们产生自由现金流。
因此；评价网络企业最佳的方式还是应该回到这样一个最基本的经济因素上
来；完全以绩效预测为依据；采用贴现现金流量（DCF）分析方法。
由于贴现现金流量的基础———根据企业未来的风险贴现企业未来的现金
流———在全世界各地都是一样的；本文将主要探讨如何将网络企业特有的风险
因素包含到评估模型中来；如技术风险、通货膨胀率、国家有关政策的变动、资
本控制、经济不稳定等等。在此之前；可以采用两个技巧：
a。从未来的某个特定时间开始预测；并回溯到目前的绩效情况；
b。采用传统的分析技巧；了解公司的潜在经济效益；预测它们未来的绩效。
在现金流量贴现法中；有两种方法可以把网络企业特有的额外风险考虑进去：
反映在对未来现金流量的预测过程中；即包括在DCF公式的分子上；以额外的风
险溢价加到贴现率中；即包括在DCF公式的分母里。本文认为；利用概率加权的
情景分析（将风险反映到现金流量的预测中）将会为企业的价值评估提供更为坚
实的理论基础和更加透彻的理解；这主要是因为以下三个原因：
a。投资者可以事先分散网络行业特有的风险；如技术风险、行业政策风险等；
尽管这些风险不可能彻底分散。经典的资本资产定价模型（CAPM）明确指出；贴现
率和资本成本只应反映不可分散风险；那么可分散的风险通过现金流量来反映就
更加科学；而通过将风险溢价加到贴现率中的做法就有待商榷。
b。即使在同一个国家同一个行业里；各种风险对不同企业的影响不同。如果
采用调整贴现率的方法；将行业风险溢价并入到贴现率中；就意味着对所有的企业
采用同样的风险溢价水平；会高估或低估企业价值。
c。网络这一新兴行业中的竞争规则正在发生巨大的变化；技术/运作标准之间
的竞争将更多地体现在“企业网”之间的竞争。在不久的将来；网络行业之间的竞争
将更多反映在结构上的竞争、总体价值之间的竞争。“企业网”可以产生一个公司；
也可以毁灭一个公司；尽管它并非垄断；但和垄断一样威力强大。在不久的将来；
可以预料网络行业将被企业网重塑；这些企业网将相互对抗；并无情地蚕食或吞并
对方。这种风险通过加权情景分析；将更好地体现网络企业的竞争规则；并将网络
企业可能面临的风险清楚地勾勒出来；而这是简单地使用一个综合各种风险的
“风险溢价”参数所无法比拟的。
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现金流量贴现法范例法
为使大家对现金流量贴现法有更具体的了解，我们假设了一个例子以供参
考：
第一部份是计算经折算为现值的公司未来五年现金流，首先我们将公司每年
的现金流折算为现值，即第一年的现金流为￥11。6，经折算后则为￥10。4 （￥11。6
X 0。89），第二年的折算后现金流则为￥10。7 （￥13。5 X 0。80），并将其余的三年
现金流折算起来，然之后再将这些现值加起来，便得出￥56 （￥10。4＋￥10。7＋
￥11。1＋￥11。5＋￥11。9），这就是公司未来五年经折算后的现金流价值。
第二部份则是集中计算经折算为现金值的公司未来五年后的剩余价值。首先
我们假设公司经过五年达16％的高速增长，现金流的增长幅度会由16％下调至
每年7％，因此公司未来的第六年现金流则为￥26。1 （￥24。4 X 1。07），而假设
公司其后的现金流保持每年以7％稳步上升，并同时假定我们所要求的回报为每
年12％（贴现率），公司剩余价值则可以凭此推算为￥521。4 （￥26。1/（12％）7％）），
然后我们再将公司五年后的未来余值折算为现值（Present value），即￥295
（￥521。4 X 0。57），便可估算出经折算为现金值的公司未来五年后的剩余价值。
最后，我们将第一及第二部份计算到的现值加起来，便可得出公司的内在价值为
￥351 （￥55。6 ＋ ￥295。9），而投资者便可根据此数字，再除以公司已发行的股
票数量，便可得出每股的内在价值。若每股内在价值较市价为高，则投资者可以
考虑购入，反之则予以沽售。
第一部分：预测前5年的现金流 （Project 5 years Cash flows）
1。 上年度公司现金流 （Prior year cash flow）： 公司上年度现金流的数字
2。 增长率 （Growth rate）： 与公司往年盈利对比的盈利增长率
3。 现金流量 （Cash flow）： 于公司将所有盈利分发的情况下，股东所得的现
金流 = 现金流（n）1） X （1＋0。16）， n = 1；2； 7； 5
4。 折现参数 （Discount factor）： 将未来价值化为现值的数值 =
1/（1＋0。12）^n； n = 1； 2； 7； 5
5。 现值 （Present value）： 将未来的价值贴现为第一年时的价值，将未来现
金流乘以贴现参数所得出的数值 = （3） X （4）
6。 贴现现金流总和
第二部分
剩余价值（Terminal Value/Residual Value）： 剩余价值是通过恒定增长模型
计算得出的，即假设公司从第五年开始以每年5％的速度恒定增长。
7。 第五年的现金流 （Cash flow in year 5）： 在公司将所有盈利分发的情况
下，股东于第五年所得的现金流
8。 增长率 （Growth rate）： 公司于第5年后的增长率。
9。 第六年的现金流 （Cash flow in year 6）： 在公司将所有盈利分发的情况
下，股东于第六年所得的现金流
10。 要求回报率減增长率 （Required rate of return minus growth rate）： 要
求回报率亦作资本成本。以要求回报率与增长率之差作为贴现率将永恒的剩余价
值转换为于第6年时的价值五年后的价值 （Terminal Value）
11。 五年后的价值 （Terminal Value） ：公司五年后的价值
12。 五年后的贴现参数 （Discount factor as of year 5） ：将公司第五年的
价值转化为第一年的现值 = （9）/（10）
13。 贴现公司余值：经折算为第一年价值的公司余值
公司的内在价值：前5年贴现现金流总和与贴现公司余值之和，其反应公司
的现在全部价值
参考文献
1。 ↑吴月琴冯耕中。新兴行业中的企业价值
评估——现金流量贴现法的应用。情报杂
志。2