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当里根开始执政时，美国正承受着两位数的通货膨胀率和罕见的高利率：当时的短期利率为22％，长期利率为14％，30年期固定房贷利率则为17％。罢工是家常便饭，庞大的贸易赤字仍在不断增长，美元大幅贬值，这个国家的工厂无法生产出优质的产品。
3。遭遇需求不足的日本经济
日本过去15年的经济状况几乎与美英两国20世纪80年代的状况完全相反：长短期利率与房贷利率双双跌至历史最低点；除了2004年9月日本职业棒球选手举行的罢工以外，在过去10年间几乎没有任何其它罢工行动；物价只跌不涨；日本一直以全球最大的贸易顺差国夸耀于世，直到最近才被中国和德国取代；除此之外，日元是如此强劲，以至于从2003年至2004年间，日本政府创纪录地动用了30万亿日元来干预汇市以阻止日元升值。
◎一、结构问题与银行问题（3）
所有这些数据都显示了日本经济供给有余而需求不足的特征。日本产品在世界各地都大受欢迎，唯独在日本本国例外，其根源并非产品质量不佳，而是国内需求的不足。
在企业层面上，日本企业近来日益猛增的利润颇受瞩目。然而其中绝大多数利润都来自对外贸易，只有为数不多的企业利润来自于国内市场。因为企业虽然大力开拓国内市场，但却无法改变内销疲软的局面，所以越来越多的日本企业开始重新向海外市场配置资源，而这又进一步促进了外销，扩大了贸易顺差。总而言之，过去15年日本所处的困境与25年前美国所面临的状况恰好相反。因为供给有余而需求不足，所以结构问题虽然存在，但是这绝非长期经济衰退的罪魁祸首。表1…1提供了日本经济现状与25年前美国经济状况的比较。
表1…1 结构问题不能解释日本的经济困境
大衰退期间的日本 里根时代的美国
短期利率 0 ≈22％
长期利率 ≈1。5％ ≈14％
房贷利率 ≈3％~4％ ≈17％
罢工问题 无 罢工频繁
物价 通货紧缩 两位数的通货膨胀率
国际贸易 世界最大贸易顺差国 逆差
汇率 大规模干涉以阻止日元升值 美元急速贬值
基本经济形势 供给有余、需求不足 需求旺盛、供给不足
注：房贷利率选取30年期固定房贷利率。
资料来源：野村综合研究所。
4。日本的经济复苏并非由于银行问题得到解决
有观点认为银行系统应该为日本的经济衰退承担首要责任。按照这种观点，银行系统的问题以及由此造成的信贷紧缩遏制了资金流入经济活动之中。然而，如果说银行成了日本经济增长的瓶颈，换言之，如果银行不再愿意放贷，那么我们就理应观察到信贷紧缩导致的几个典型现象。
对于急需资金的企业，替代银行贷款的最佳途径就是在企业债券市场发行债券。尽管这个方案仅对上市公司有效，但是在日本依然有超过3 800家企业在无法从银行申请到贷款时，可以转而到资本市场发行债券或股票来应对资金短缺。
但是在日本经济衰退期间，这种现象并没有发生。图1…1顶端的曲线追踪记录了从1990年迄今为止日本企业的未偿债券总额的变动情况。自2002年起，未偿债券总额开始稳步下降——也就是说，债券偿付额已经超过了新增发行额。一般说来，这种现象在利率近乎于零的情况下是难以想象的。即便我们同意银行或许出于某些原因拒绝向企业发放贷款，但这些企业有权决定自己是否发行债券。如果企业急需资金，我们理应观察到企业未偿债券额的急速攀升。然而事实却是，这样的债券额反而在急速回落。
图1…1 金融指标并不支持信贷紧缩的观点
不同于那些在20世纪80年代末期的泡沫经济（也被称为平成泡沫）破灭之后的日本同行，在日本的众多外资银行并不存在严重的不良贷款问题，而这也为上述这种常见观点提供了更多颠覆性的反证。如果是因为日本银行本身的不良资产和呆坏账影响了它们对于日本企业正常借贷需求的供给能力，那么对于在日外资银行来说，这正好应该是抢占市场份额的绝佳时机。传统上，对于外国金融机构来说，开拓日本市场一向都是一个艰巨的挑战，因为在日本，银行方面的任何抉择往往都要受到企业与人际关系的重要影响。假如日资银行不再愿意放贷，那么我们理应观察到外资银行对日本企业放贷的显著增长，以及外资银行分支机构在日本本土的迅速扩张，但事实并非如此。
1997年之前，外资银行需要获得日本金融大臣的许可才能够在日本开设新的支行。1997年，随着被称为“大爆炸”的金融改革，这一规则烟消云散。因此理论上，在日本，外资银行可以在它们认为合适的任何时间、任何地点开设新的支行。然而这一变革却并没有导致外资银行支行数量在日本的显著增加。尽管少数外资银行扩大了在消费贷款市场的份额，如图1…1中间的曲线所显示的那样，但是过去十几年中，在日外资银行放贷额的增长可以说是微不足道，甚至有几个时期呈现出急速下降的趋势。这就说明日本银行放贷能力的低下并不足以成为阻碍日本经济发展的瓶颈，因为同期的外资银行也同样无法扩大它们的放贷规模。
◎一、结构问题与银行问题（4）
第三种将日本经济衰退归咎于银行问题的观点认为，问题的根源出在银行利率上。许多中小型企业和非上市公司因为缺乏利用资本市场的管道，不得不依靠银行贷款来满足资金需求。假如银行是由于不良资产与呆坏账的原因而难以向这些企业发放贷款，那么市场的力量理应导致贷款利率的提升。其中的原理是：如果借贷方远多于放贷方，那么借贷方就会甘愿支付更高的利率来争夺数量有限的贷款。
然而这种现象并没有在现实中出现。正如图1…1下端的曲线所表明的，在过去15年中，银行利率一直在持续降低，并最终跌至历史最低点。在此期间，包括一些中小企业在内的许多企业主管都直接向我咨询：当利率处于如此低位时，是否可以放心借贷。他们难以相信银行会愿意以如此低的利率放贷，担心背后另有玄机。假如银行问题确实成了日本经济发展的瓶颈，那么利率理应攀升，外资银行在日本国内信贷市场的份额也将会扩大，并且企业债券市场应该呈现出欣欣向荣的景象。然而，现实却与这些截然相反。
5。日本的经历与美国20世纪90年代早期遭遇的信贷紧缩完全相反
之所以指出以上三种现象，是因为这三种现象在美国20世纪90年代早期经历的那场严重的信贷紧缩中都表现得非常明显。那次紧缩的肇因源于对杠杆收购（Leveraged Buyout，LBO）和商业不动产市场的整治，加上1989年美国众多储蓄借贷（S&L）机构的崩溃（这场经济灾难最终花费了纳税人1 600亿美元来收拾残局）。当时的情况是，对于杠杆收购和房地产市场的整治已经让美国银行界焦头烂额，而对于先前储蓄借贷机构危机的错误调控使得形势更是雪上加霜。为此，美国政府银行监管部门对商业银行资金状况进行了紧急调查，并得出结论认为许多银行存在着严重的资金不足，因此最终导致了1991～1993年间全美范围内的信贷紧缩。
面对信贷的紧缩，美国的上市公司转而投向了债券市场，掀起了企业债券发行的热潮。在此期间，在美外资银行在商业和工业信贷市场所占份额迅速扩大。4
日本的银行在当年那场浪潮中也受益匪浅。当时正在东京工作的我经常接到在美国企业担任财务主管的高中和大学同窗从日本打来的电话。当我询问他们来日本的目的时，回答都是因为美国银行削减了他们公司的贷款额度，因此他们就转而到日本来寻求日资银行的帮助。
然而，在过去15年间，几乎没有日本企业的代表到纽约、香港或者台北去寻求能够提供日元信贷的银行的帮助。对于日本企业家来说，花上三个小时飞到台北，以和日本几乎相同的低利率从中国台湾银行获得贷款，是一件轻而易举的事情，但事实上却没有人这样做。
我们再转到第三个问题：银行贷款利率问题。1991年美国的经济形势是如此恶劣，以至于时任美联储主席的格林斯潘将联邦基金利率调低至3％。但是美国银行却仍然因为资金不足而无法放贷，不管中央银行如何降低短期利率，始终无法解决资金不足的问题。而由于众多企业都在寻求借贷，对于有限信贷资金的竞争使得基本贷款利率飙升至6％，甚至更高。这使得银行可以在抵消3％的信贷成本后，将另外的3％～4％装入自己的口袋。格林斯潘连续三年容忍了这种“揩油”的行为。对于银行来说，因此获得的利润相当于它们全部资产的10％，甚至更多。因为银行必须保持占其总资产8％的准备金率，这些宛如天上掉馅饼一样的利润完全弥补了美国银行最初所面临的资金不足，从而使信贷紧缩得以终结。随着银行问题的解决，美国经济在1994年终于开始了强劲的复苏。
而在日本，在2005年经济开始复苏之前的情况却是完全相反：银行贷款利率持续低落；外资银行的市场占有率同样在减少；企业债券发行总额下降。如果一个国家的经济困境主要是由信贷紧缩引起的，那么，这些现象都不应该发生。事实上，这些现象恰恰证明了日本所面临的经济困境既不是来自结构问题，也不是来自银行问题。
当然，这也并不是说日本的银行系统就不存在问题。尽管摩迪（Moody；世界知名的认证评级组织）对于日资银行的评级已经有所改善，但是直到2007年5月5，仍然没有任何一家日本主要银行的评级超过“D”，而通常认为对于银行来说，“B－”是能够接受的最低标准，这也显示了即使是在不良贷款危机解决之后，�