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比甚至达到了20∶1。当次级抵押贷款指数显示市场开始相信次级担保债务凭证将损失大部分甚至全部价值时，这两家对冲基金公司便应声而倒。
此时，向这两家基金贷出数十亿美元的银行要求追加保证金，并威胁将它们作为抵押物进行融资的AAA级担保债务凭证出售。至今，任何担保债务凭证和其他形式的结构性融资工具还未曾遭到出售，可见此举是致命性的一步。次级抵押贷款指数只是各种价格的代表，并非市场现价的反映。对冲基金经理深知这些证券将永远不可能恢复到原价，如果再将它们放到业已恐慌的市场中出售，无疑是在向市场昭示整个担保债务凭证公司就像是童话故事中那个没穿衣服的皇帝。于是，贝尔斯登改为向基金注资。此举无异于飞蛾扑火，还未到2007年夏，其中一家基金已将投资者90％的资金亏空，另一家杠杆率更高的基金连权益也输得精光。两家基金于7月底申请破产，此外，瑞银（UBS）旗下的一家对冲基金公司也因此而倒闭。
这些早期破产昭示着对冲基金如何成为类似银行挤兑现象的受害者。机构贷款人会突然拒绝为回购贷款展期，让它们处在高位时资金枯竭。同时还存在着另一种情况，如同贝利兄弟住房贷款银行这样的传统银行的存款人要求取回他们的钱一样，富有的个人权益投资者会索回其资金。不论哪种情况，其结局都是相同的：对冲基金的短期融资蒸发，迫使它们关门大吉。
上述三家对冲基金的倒闭与金融危机的经典描述相吻合。在很多危机中都出现过这样的情况，一些原本备受瞩目的公司倒闭后，会出现一段不安和不确定期，人们开始怀疑，这些原先状况良好的机构的倒闭是否只是大崩溃的开始。大崩溃往往随之而来，这次也不例外：在贝尔斯登和瑞银基金垮台后的两年内，500多家对冲基金销声匿迹，它们都是慢动作银行挤兑的牺牲品。原因很简单，对冲基金的贷款人不知道，也无法知道对冲基金公司中的有毒资产占了多大比例。面对高度的不确定性，他们切断了基金公司的信贷链。
伴随着2007年春夏恐慌的扩散，寻找有毒资产的步伐加快了。投资者想竭力找出还有哪些公司也陷入了次贷泥沼。很快，投资银行和经纪商在证券化冲动中创造出来的表外业务载体（off…balance…sheet vehicles）也成了怀疑对象。
你不可不知的危机名词
表外业务载体
表外业务载体有两种：管道公司和结构性投资公司，二者都在证券化风潮中扮演着重要角色。前者是证券化进程启动时的候宰栏，后者是结束时的垃圾场，两者的总资产在这个过程中上涨至8000亿美元。
它们的运作方式是这样的：投资银行将抵押贷款和其他资产进行组合，并欲为其寻找一个收容所。倘若将其放在资产负债表中，则会迫使银行与资产价值相关的存款额上升。于是银行将它们移入管道公司这种只有普通银行1/10规模的影子法人实体中，等待被转换成抵押贷款证券、担保债务凭证及其他证券。管道公司依靠来自货币市场基金、养老金、公司财政司库的融资维持生计。后三者通过资产支持商业本票（ABCP）为管道公司提供短期贷款。
关键是，贷款是短期的，而次级贷款和其他形式的贷款类资产又都是非流动的长期工具。同样的事情也发生在证券化组装线的另一头。一旦投资银行创造出某种证券，就难免遇到发展瓶颈，也就是说他们没法立即将所有新组装出来的产品一股脑塞入容易上当的投资者口中。与其让资产停留在资产负债表上，招致资本金要求，倒不如创立结构性投资公司，通过这个工具，用来自于资产支持商业本票市场的资金来购买证券。这就有点像汽车制造商创建空壳公司，去收购交易商卖不掉的车一样。
花旗集团名下的七家独立的结构性投资公司资产高达1000亿美元，也是最先开始摇摇欲坠的公司。正如一家对冲基金出现问题会引起人们对所有对冲基金公司的恐慌性审视一样，一家结构性投资公司的困境会导致谨慎投资者急于逃生。在4周内，投资者从资产支持商业本票市场中抽回2000亿美元资金，结构性投资公司和管道公司不得不用更高的代价从这个市场借入资金。更糟糕的是，一些结构性投资公司和管道公司的贷款人坚决拒绝出借任何资金，使得这些公司无法继续存活。
情况失控后，结构性投资公司和管道公司的股东银行发现自己处境微妙。原先为了吸引投资者，这些投资银行允诺在出现危机之时动用银行自有资金，并保证支付利息和投资工具的价格。此举让银行陷入了损失的泥潭。在一番痛苦挣扎后，银行被迫将结构性投资公司的风险敞口移回自己的资产负债表中，并为此付出了沉重的代价。
2007年8月开始，更严重的事情发生了，全面爆发的流动性危机和信贷紧缩震惊了金融市场，并在雷曼兄弟倒闭时达到顶峰。全球金融体系被推到了坍塌的边缘。那时，影子银行体系的残余也随之消亡，就连传统银行体系也受到攻击，危机就此开始。
对未知的恐惧
在1921年出版的《风险、不确定性和利润》（Risk； Uncertainty； and Profit）一书中，作者富兰克·奈特（Frank H。Knight）这位开明的经济学家，区分了风险和不确定性两个概念，由此声名大噪。他认为，风险可以由金融市场进行定价，因为风险取决于投资者对某个已知概率分布事件所设定的概率；而不确定性却无法定价，因为它和无法预知、度量或设计的事件、条件及可能性相关。
就像两个玩俄罗斯轮盘的亡命之徒，他们手中拿着一只可以装六发子弹的标准左轮手枪，在弹膛中装上一发子弹后旋转弹膛。这样，第一个扣动板机的人有1/6的可能性脑浆四溢。玩游戏的人可能是亡命的傻子，但他们深谙其中的机会，这就是风险。假设由其他人为这两个人准备了一把神秘手枪。这把枪可能只有一发子弹，也可能有六发子弹，或者一发子弹都没有。也许这是一把假枪，也许这把枪只能放空炮，玩家什么都不知道，这就是不确定性。因为他们不知道该如何评估风险，丧生的可能性无法估量。
风险和不确定性之间的差异有助于对2007年夏末之后的金融市场作出诠释。在危机侵袭之前，各种证券的评级可以代表其风险，有的高有的低，至少看似可以将风险量化。然而，房地产市场崩溃后，不确定性笼罩在这些证券上，金融体系变得让人琢磨不透，愈加不可预知。坏事已经发生，但与即将爆发的事相比就如同小巫见大巫。《金融时报》的一名记者在2007年8月的广播访谈中这样形容：“让人恐惧的不是堆在表面上的尸体，而是尸体下面随时可能跳出来吓人的僵尸。谁也不知道僵尸究竟藏在哪里。”
2007年夏末，大范围的金融机构，包括各种对冲基金、银行、管道公司、结构性投资公司等等都被指定要对其资产负债表进行“验尸”，并将一系列令人眩目的有毒资产进行曝光。其他有毒资产被掩埋在哪儿？没有人知道答案，不确定性逐渐泛滥。次级抵押贷款的预计损失在500亿美元到5000亿美元不等，甚至更多。
这种发展趋势与标准期望值或风险度量大相径庭。当年夏末，高盛旗下的两家对冲基金损失了超过1/3的价值，公司为了安抚投资者，声称亏损只是“25标准差事件”。这种说法只是对这个百年一遇大灾难的统计学速记。事实上，用来评估风险的模型有误，他们竟用荒谬的臆断加近几年内的数据，就得出房地产价格会继续上涨的结论！
对历史更深刻的分析可能会让市场观察家对即将发生的状况有所准备。不确定性蔓延，疑心四起，长期债券的信用崩溃。白芝浩认为现在的情景和1873年时的十分类似，“每天，随着恐慌的增长，受影响的民众越来越多，最终对他们造成了比先前更加致命的打击。”如此一来，货币市场，也就是银行间融通资金的市场开始运转不畅。
2007年，危机在更广阔的国际金融机构网络间突然爆发了，这场危机不仅覆盖了伦敦，还波及了纽约、东京以及其他金融中心。银行及其他金融机构通过银行间市场将多余资金相互借贷。虽然这种借贷只是发生在网络内部，但由于伦敦在金融史上恒久不变的地位，借贷利率中最重要的就是伦敦银行同业拆借利率。
你不可不知的危机名词
伦敦银行同业拆借利率
伦敦银行同业拆借利率（LIBOR），指欧洲货币市场上，银行与银行之间的一年期以下的短期资金借贷利率。
LIBOR即是London Interbank Offered Rate的缩写。
所谓同业拆借利率，是指银行同业之间的短期资金借贷利率。同业拆放有两个利率：拆进利率（Bid Rate）表示银行愿意借款的利率，拆出利率（Offered Rate）表示银行愿意贷款的利率。同一家银行的拆进和拆出利率相比较，拆进利率永远小于拆出利率，其差额就是银行的得益。
目前最大量使用的是3个月和6个月的LIBOR。我国对外筹资成本即是在LIBOR利率的基础上加一定百分点。从LIBOR变化出来的，还有新加坡同业拆借利率（SIBOR）、纽约同业拆借利率（NIBOR）、香港同业拆借利率（HIBOR）等等。
通常情况下，隔夜LIBOR只比全球中央银行设定的隔夜政府指导利率高几个基点。原因很简单，银行间借贷中可预见的风险只比中央银行的无风险贷款稍高一点。同理，更长期限的银行间贷款，比如三月期伦敦同业拆借利率协议也和三月期国库券这种超级安全投资品的利率偏离很小。
在2007年八九月间，市场担忧渐增，次贷危机全面爆发，违约激增，金融机构纷纷倒闭。评级机构对抵押贷款人和一系列结构性产品的降级处理致使证券化通道堵塞。